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　　百龙创园(605016) 事件★◆：公司公布2024年半年度业绩。2024H1，公司实现营收5.31亿元★★，同比+28.73%；实现归母净利润1★■★.20亿元，同比+31■◆★■■◆.24%；实现扣非归母净利润1■◆.11亿元，同比+31.04%。其中★■■，24Q2公司实现营收2.79亿元◆★■◆，同比+27.93%；实现归母净利润6602万元★◆■★★◆，同比+41.51%★◆★■；实现扣非归母净利润6006万元■■◆■★★，同比+35.87%★★★★■◆。 点评： 收入稳步增长，益生元膳食纤维贡献增量。24Q2★◆■★，面对国内消费端的缓慢复苏，公司逆势向上，单季度收入再创历史新高。分产品看★■，益生元系列、膳食纤维系列、健康甜味剂系列和其他淀粉糖醇分别录得收入7951万元、1.53亿元、3549万元和122万元，同比分别+34.42%、+37■★■.78%■◆、-19.03%和-62.23%。营收占比大的益生元和膳食纤维增长较强，带动公司收入稳步增长★■◆。分区域看，公司Q2国内★■、国外收入分别达1.14亿元和1.66亿元◆■★■，同比分别+12■◆★★◆.2%和+41.6%■★★，国外收入的高增为公司增长提供支撑★◆◆。 毛利率表现亮眼，净利润超出此前业绩快报预期。毛利端看，Q2公司毛利率达33.22%，同比+2.14pct★■。一方面原材料价格今年以来略有下降◆★◆◆■◆，为公司成本端带来空间■★★■；另一方面高毛利产品膳食纤维整体占比的提升有效优化了公司的产品结构，带动毛利率提升。费用端看★■■，整体费用率略有上升，销售费用率、管理费用率和研发费用率分别同比+1★◆★◆★.14pct◆◆■、+0.37pct、+0■◆◆.97pct。在其他收益率（+1■◆★◆.80pct，主要是政府补助）★■★■★★、投资净收益率（-1.01pct■■◆◆★，主要是理财产品）和所得税率（-1.13pct）等的共同作用下★◆★■■，公司Q2净利润率同比+2.27pct，支撑归母净利润实现41.5%的同比增速◆■★■★，超出此前业绩快报同比+29.90%的预期◆■◆。 产能不断扩充，中长期高利润增速可期。5月29日★■★，公司发布公告，30000吨膳食纤维和15000吨阿洛酮糖项目已完成调试并正式投产◆■。该项目的投产有望缓解公司先前的产能不足，并在下半年为公司带来营收和业绩增速的提升★■★。此外，公司于8月29日公告◆■，拟投资2.12亿元建设功能糖干燥扩产与综合提升项目，该项目建成后每年可生产11000吨异麦芽酮糖、1800吨低聚半乳糖和200吨乳果糖，进一步丰富公司产品并延伸其价值链★■◆■，也将有望维持中长期公司业绩增速。 盈利预测与投资评级：股价回调较多★◆■■★，管理层出手增持，把握业绩成长机遇■◆◆■。公司股价近期受市场风格影响回调较多◆◆★★■■，PE TTM已进入上市以来底部区间，而基本面并无变化。考虑到公司新产能已投产，我们认为公司下半年收入和利润增速有望进一步提升。中长期看，功能糖干燥扩产与综合提升项目的投建，泰国项目的规划建设，公司的储备新品和阿洛酮糖的获批预期有望助推公司在未来几年业绩持续高速稳定增长★■◆■★。我们预计公司2024-2026年EPS为0.85/1.14/1.51元，维持对公司的“买入”评级。 风险因素：项目建设进展不及预期，行业竞争加剧

　　百龙创园(605016) 功能糖领军企业，产能扩张带来高成长★■■★◆■。公司成立于2005年★◆◆★■，为国内功能性配料头部供应商◆■■■◆，主营业务包括益生元★■◆★★、膳食纤维和健康甜味剂三大部分，下游客户分散且多元化，包括食品、饮料、乳制品、保健品等企业。公司为国内首家取得抗性糊精生产许可证以及首家具备阿洛酮糖工业化生产能力的企业，2019-2024年收入/归母净利润CAGR分别为22%/25%■★★◆★★。新兴行业发展潜力较大★◆，技术壁垒为主要竞争要素。膳食纤维产业蓬勃发展：2023年全球/中国膳食纤维收入分别为5■★.14/1.29亿美元（同比+7.8%/+10◆★★★.5%），预计2030年达到10.0/3.1亿美元，下游健康化需求旺盛★◆★◆★★，全球产能利用率保持高位★◆，高端品抗性糊精技术壁垒高且格局集中，公司具备定制化生产能力■★，且多数指标居于行业前列；阿洛酮糖市场潜力较大■■■：阿洛酮糖具备0卡■★◆★、降血糖血脂等优点，据Global Info Research，2024年全球市场规模约为2亿美元，预计2030年达到5亿美元★★◆★■★，25年阿洛酮糖国内审批有望落地，或将为公司打开新增量空间。 产能扩张带来业绩增量，下游需求稳定性较强。后续公司业绩增量或来源于三大方面： ①高毛利产品占比提升，盈利水平持续优化。1）核心品类膳食纤维25年产能放量，高端品抗性糊精占比提升有望改善盈利水平；2）原材料结晶果糖由外购转向自产，阿洛酮糖后续毛利率提升空间较大。 ②产能持续快速扩张■★★◆★，有望收入利润双高增。1）公司长期受产能限制，产销率保持高位运行◆★★，24年公司两大项目投产且调试完毕，或将带来产能翻倍；2）泰国生产基地26下半年投产◆★■◆■◆，有望实现玉米/木薯淀粉成本下降15%-20%，国内外产能灵活调节；3）提前储备其他高端品类产能★■◆■★，保证企业长期发展动力★★■■★◆。 ③下游客户粘性较高◆■，合作深化有望带来增量。公司产品符合食饮健康化、无糖化大趋势◆■◆■■★，终端消费需求旺盛◆◆★★，下游客户分散且粘性较大，公司整体议价权较高，后续有望通过深化老客户合作以及拓展新客户带动增长。盈利预测■◆■◆★：我们认为，膳食纤维和功能糖市场顺应健康化趋势持续扩容★■◆★，行业技术壁垒高且竞争格局较优★◆■■，公司在β上行背景下有望通过两大项目放量实现收入利润较高增长，我们预计24-26年公司营业收入同比+33%/31%/27%至11■★■◆■.5/15.1/19.2亿元■■◆，归母净利润同比+30%/33%/30%至2★■.5/3◆★◆◆■.3/4.4亿元，对应PE分别为23X/17X/13X。根据相对估值法，我们给予公司25年25X估值，对应目标价为26元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示◆■★★：项目投产不及预期；结构升级不及预期；市场竞争加剧；上游成本波动■■；阿洛酮糖国内审批风险；食品安全风险；业绩预告仅为初步核算结果，具体数据以公司正式发布的24年年报为准。

　　百龙创园(605016) 【业绩总结】2024年公司营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为11.52/2.46/2.31亿元（同比+32■■◆■◆.64%/+27◆■★.26%/+31★◆◆■.72%）；2025Q1公司营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为3.13/0.81/0.82亿元（同比+24.27%/+52■★◆★.06%/+59.98%）★◆★★。 产能释放带来高速增长，健康甜味剂Q1收入翻倍。2024年膳食纤维/健康甜味剂/益生元/其他淀粉糖收入分别为6★★.24/1.56/3.22/0.04亿元（同比+40.42%/+13.85%/+25.43%/-72◆◆◆■■.48%），毛利率分别同比+2■◆★■◆.64/-5.36/-0.89/+8.18pct★◆■。25Q1膳食纤维/健康甜味剂/益生元收入分别为1★■.70/0.50/0.86亿元（同比+25★◆◆◆.40%/105■★■◆★■.31%/17.27%），收入比重分别为55.27%/16.21%/27.92%（同比-2.48/+5★◆★★■■.86/-3.27pct）。 ①分量价来看★■★◆★■，2024年膳食纤维吨价/销量分别同比+29.43%/+8.49%（量价齐升），健康甜味剂吨价/销量分别同比-5.96%/+21.07%（量增价减），益生元吨价/销量分别同比+0.92%/+24.28%（量价齐升）。 ②25Q1膳食纤维/健康甜味剂收入增速较快主要系24年★★◆■■★“年产30■★■,000吨可溶性膳食纤维项目★◆■★◆”和◆★◆★“年产15,000吨结晶糖项目■◆◆★”投产放量，缓解产能不足等问题◆■■■■★。 海外市场需求旺盛，Q1国外占比近七成。2024年国外/国内收入分别为6★◆◆◆■.98/4★◆■★■■.09亿元（同比+58.42%/-1.19%），毛利率分别同比-1.62/+1.73pct，其中国外收入比重同比+9.87pct至60.62%。25Q1国外/国内收入分别为2★◆■■◆.12/0.95亿元（同比+56.10%/-3.52%），其中国外收入比重同比+11pct至69%。公司海外市场持续扩张★★■◆◆，各国顺应健康化趋势◆★★◆■，对阿洛酮糖等产品需求旺盛。 成本端改善推升毛利水平。2024年毛利率/归母净利率分别为33.65%/21■■■★.33%（同比+0■★◆■◆.92/-0.90pct），其中销售/管理/研发费用率分别为2.96%/2.90%/3.86%（同比-0.08/+0.44/+0.11pct）。25Q1毛利率/归母净利率分别为39.74%/25■★.99%（同比+5◆★◆.99/+4■■■◆.75pct），其中销售/管理/研发费用率分别为2.49%/2★■◆■■★.36%/3.47%（同比-1■★★◆.24/+0.36/-0★■.08pct）。公司毛利水平大幅提升一方面源于新产线投产后减少停工和调试成本，另一方面源于阿洛酮糖原材料端实现外购转自产，成本端改善明显。 盈利预测：我们认为，公司或将持续受益于新项目放量带来的增量及成本端优化，同时“功能糖干燥扩产与综合提升项目”和“泰国大健康新食品原料智慧工厂项目”后续投产有望进一步缓解产能紧张问题★◆■。我们预计，2025-2027年公司收入同比增长33%/23%/20%至15★◆◆■◆◆.3/18.8/22.6亿元，归母净利润同比增长37%/24%/23%至3■◆■★■.4/4.2/5.1亿元，对应PE分别为20X/16X/13X，维持“买入■★★◆◆”评级■◆。 风险提示：结构升级不及预期■■；市场竞争加剧■◆★；上游成本波动。

　　百龙创园(605016) 事项： 行业事件：2025年7月2日上午，国家卫生健康委员会食品安全标准与监测评估司发布政策文件《关于D-阿洛酮糖等20种★■★“三新食品”的公告》◆★◆★★。公告指出，根据《中华人民共和国食品安全法》规定，审评机构组织专家对D-阿洛酮糖等5种物质申请作为新食品原料，氨基肽酶等9种物质申请作为食品添加剂新品种，月桂酸铵等6种物质申请作为食品相关产品新品种的安全性评估材料进行审查并通过。我国卫健委自 2020年11月18日首次受理D-阿洛酮糖作为新食品原料的申报，2025年审批落地，标志着我国在功能性 甜味剂领域的技术标准与国际接轨。 国信化工观点：1）我国阿洛酮糖审批正式落地★★■◆◆★，看好中国市场需求增长■■◆★■■；2）阿洛酮糖具有口感与蔗糖相近、可发生美拉德反应◆◆◆★◆■、低热量★★■、抗氧化■■◆◆、神经保护等功能性，将有效填补我国功能性甜味剂领域空白■◆◆■■★；3）百龙创园当前具备1.5万吨阿洛酮糖晶体生产能力★★◆■■★，泰国大健康工厂计划建设近2万吨阿洛酮糖产能◆★★◆★，将部分满足海内外阿洛酮糖需求增长。 公司在益生元、膳食纤维、健康甜味剂（阿洛酮糖）领域处于我国领先地位，产品定位中高端，终端客户包括农夫山泉■■、娃哈哈、QUEST等海内外食品饮料行业龙头企业，目前公司在产产品销售供不应求◆◆★◆，价格稳定■■★★■★，3万吨膳食纤维、1.5万吨结晶糖★■★、功能糖干燥扩产■■◆■■、泰国大健康项目的陆续投产将在2025-2027年逐年增厚公司营收与利润。考虑到此前我们对公司新项目的投产、爬坡进度相对乐观，我们维持对公司2025-2027年的盈利预测：预计2025-2027年公司归母净利润分别3■◆.46/4.31/5.03亿元■◆■■◆★，同比增长40◆■◆.8%/24.7%/16■◆■★.6%，当前股价对应PE分别为28■★◆★★.0/22.5/19★◆★■.3X■★★★★■，维持“优于大市”评级。 评论★■★： 我国阿洛酮糖审批正式落地★◆■★◆■，看好中国市场需求增长 2025年7月2日上午，国家卫生健康委员会食品安全标准与监测评估司发布政策文件《关于D-阿洛酮糖等20种★■◆◆◆◆“三新食品★◆★■”的公告》。公告指出，根据《中华人民共和国食品安全法》规定，审评机构组织专家对D-阿洛酮糖等5种物质申请作为新食品原料★◆，氨基肽酶等9种物质申请作为食品添加剂新品种，月桂酸铵等6种物质申请作为食品相关产品新品种的安全性评估材料进行审查并通过■■★■★。 根据卫健委《解读《关于D-阿洛酮糖等20种“三新食品■★”的公告》》，D-阿洛酮糖是一种六碳酮糖★◆★■★■，少量天然存在于无花果、猕猴桃★★■◆★■、小麦等食品中，能量系数约为1.67kJ/g★■。本申报产品D-阿洛酮糖通过微生物发酵法或酶转化法生产制成■◆◆。微生物发酵法是以葡萄糖或蔗糖为原料★◆■■★■，经大肠杆菌AS10（Escherichiacoli AS10）发酵、提纯、结晶、干燥等工艺制成；酶转化法是以果糖为原料，经允许使用的D-阿洛酮糖-3-差向异构酶催化转化★■，再经脱色、分离★◆◆、提纯、结晶■◆■、干燥等工艺制成★★■◆。本申报产品为含量≥98g/100g的D-阿洛酮糖，推荐食用量为≤20克/天。鉴于D-阿洛酮糖在婴幼儿◆■、孕妇和哺乳期妇女人群中的食用 安全性资料不足，从风险预防原则考虑，上述人群不宜食用。该原料的食品安全指标按照公告规定执行。D-阿洛酮糖在美国被作为■★■★◆★“一般认为安全的物质（GRAS）”管理◆★■；加拿大批准其为天然健康产品原料；澳大利亚和新西兰批准其为新食品原料★■■。 2020年国家卫健委首次受理D-阿洛酮糖作为新食品原料的申报◆◆，2023年5月“D-阿洛酮糖-3-差向异构 酶”获批列入食品工业用酶制剂新品种，该酶制剂是阿洛酮糖生产的重要酶制剂■◆，对D-阿洛酮糖安全合规进入新食品原料领域具有里程碑意义，2024年3月、2024年10月另有两类酶制剂获批。2025年3月21日，国家卫健委启动D-阿洛酮糖新食品原料行政许可征求意见，意见反馈截止日期为2025年4月20日■■◆。2025年7月2日★◆★★★◆，卫健委审批通过了阿洛酮糖的食品安全性并进行公告。此外，《健康中国行动》将功能性代糖纳入重点支持目录，2025年专项补贴超5亿元★◆◆■■，以满足慢性病防控的■◆■◆“饮食干预”刚需，为阿洛酮糖等代糖产品的发展提供了政策支持。 市场规模方面，根据百龙创园年报数据，全球阿洛酮糖市场规模已由2019年的0■◆■◆◆.33亿美元增长至2023年的1.73亿美元，年复合增长率为33.26%。随着需求增大和各国获批进程加快，预计2030年全球阿洛酮糖市场规模将增长至5■◆★.45亿美元，对应约20万吨阿洛酮糖需求■★◆。由于阿洛酮糖在口感、安全性、功能性各方面优势突出，被视为极具潜力的食用糖替代品种，当前全球食用糖消费量约1.8亿吨/年◆◆，阿洛酮糖因其与蔗糖更为接近的理化特性将具有较大替代蔗糖市场空间。 阿洛酮糖具备多重功能性优势■★◆■，将有效填补我国功能性甜味剂领域空白 阿洛酮糖具有口感与蔗糖相近■★◆◆、可发生美拉德反应等特点，具备低热量、安全性好■★、抗氧化■■★◆◆◆、神经保护等功能性★◆■，目前已通过中国■★★◆◆、美国、日韩、澳新等多国食品药品监督管理局批准。糖精、甜蜜素等人工甜味剂等具有引发多种疾病甚至是肿瘤的风险，已被多个国家禁止使用■★◆◆★◆；WHO已于2024年7月正式宣布阿斯巴甜为2B类致癌物质★■。阿洛酮糖将作为口感更佳、更具安全性与功能性的代糖产品将替代蔗糖与其他低安全性甜味剂。 百龙创园当前阿洛酮糖产能国内领先，拟于泰国扩建近2万吨产能满足海内外新增需求 当前公司在国内拥有1◆■.5万吨阿洛酮糖产能，在泰国筹建1★■◆◆■.2万吨晶体阿洛酮糖及0.7万吨液体阿洛酮糖◆★■◆◆★，将持续降低公司生产成本和关税水平，有助于公司承接海内外阿洛酮糖新增需求。公司为国内最早批研发阿洛酮糖的企业，从2014年起集中科研力量研发结晶阿洛酮糖等新一代产品★◆，2016年实现了液体阿洛酮糖工业化量产■■★★◆，2019年攻克结晶技术难题■◆◆，当前具备14项阿洛酮糖发明专利，其中国际专利6篇（美国3项■■、加拿大2项、欧盟1项）。随着我国阿洛酮糖的获批◆◆■■★，公司将凭借在阿洛酮糖领域多年的技术积累及规模化优势★■★■，在我国阿洛酮糖市场中占据有利地位◆◆■◆◆。 投资建议■◆★：我国阿洛酮糖审批落地★■，看好国内阿洛酮糖需求增长，维持“优于大市”评级 公司在益生元、膳食纤维、健康甜味剂（阿洛酮糖）领域处于我国领先地位■◆★■◆★，产品定位中高端，终端客户包括农夫山泉◆◆★■、娃哈哈、QUEST等海内外食品饮料行业龙头企业，目前公司在产产品销售供不应求，价格稳定◆◆★◆■，3万吨膳食纤维、1.5万吨结晶糖、功能糖干燥扩产★◆■■■、泰国大健康项目的陆续投产将在2025-2027年逐年增厚公司营收与利润。考虑到此前我们对公司新项目的投产◆★■■、爬坡进度相对乐观，我们维持对公司2025-2027年的盈利预测■◆：预计2025-2027年公司归母净利润分别3.46/4.31/5.03亿元，同比增长40.8%/24◆◆■★.7%/16.6%，当前股价对应PE分别为28.0/22■■◆◆.5/19.3X，维持◆■◆“优于大市■★◆★★◆”评级。 风险提示 新建项目投产进度■★■、爬坡进度不及预期的风险★◆■◆◆★；原材料价格大幅波动的风险；市场竞争加剧的风险；产品价格大幅下降的风险；下游需求不及预期的风险。

　　百龙创园(605016) 主要观点： 事件描述 2024年10月30日，百龙创园发布了2024年三季度报告。公司前三季度实现营业收入8◆★■.20亿元，同比增长25★◆★■.48%；归母净利润1.83亿元◆■★◆，同比增长29.19%；扣非归母净利润1.73亿元，同比增长29.60%★◆◆★。24Q3单季度实现营业收入2.89亿元，同比增长19★■◆★◆.92%，环比增长3★◆.51%；归母净利润0◆■.63亿元，同比增长25★★◆.46%，环比下降5◆■★■★.29%；扣非归母净利润0■★.62亿元，同比增长27.08%，环比增长2.55%。 24Q3营收持续增长，新产线折旧费用影响利润 公司24Q3业绩保持增长趋势，单季度毛利率32★■◆◆★■.52%，与Q2毛利率33.22%基本持平，盈利能力稳定★■；归母净利润环比略低主要由于公司新产线转固投产带来的折旧费用◆■★■★★。营收方面★■，Q3各板块业绩稳中有升★★，膳食纤维板块营收1.51亿元，保持对总营收高占比（约54%），作为核心产品稳定支撑公司业绩◆◆■★；健康甜味剂板块受阿洛酮糖放量影响★★◆◆■★，单季度营收0◆◆■■.45亿元，环比增长28◆◆★◆■◆.13%，占比提升至16%，阿洛酮糖市场需求充足，产能放量后业绩提升明显。费用方面，公司管理费用维持与Q2相似的较高水平，同比增长63.87%，系新产线转固投产导致公司折旧费用上升，前三季度公司固定资产由3★■◆◆.30亿元增加至8■◆■■.99亿元，大幅增长5.69亿元；原材料采购方面，公司主要原材料价格同比基本持平，采购成本提升主要由于产量增加◆★◆◆◆■，其中结晶果糖采购金额下降，系年产15000吨结晶糖项目已全面投产，公司可自产自用、有效降低原材料价格波动风险◆■。随着新产能持续放量，公司营收将进一步提升、成本节约效果更加明显，利润有望长期上扬。 阿洛酮糖潜力巨大，未来增长空间清晰可见 阿洛酮糖潜力巨大，5000吨阿洛酮糖项目投产后带来明显业绩增量，未来有望随国内关于D-阿洛酮糖纳入食品原料的审批进度提升及公司泰国工厂建设投产而进一步为公司成长赋能◆■■★◆。据9月21日公司发行可转债募集资金使用可行性分析报告◆★★，公司拟使用募集资金5◆★★◆.6亿元，建设总投资为9.1亿元的泰国智慧工厂，在现有产品基础上结合客户需求，扩大阿洛酮糖、抗性糊精和低聚果糖产品生产规模，进一步提升健康甜味剂产能，持续推动业绩增长、公司成长。公司海外市场重要性高，前三季度营收中境外收入占比61★■★■.03%，同比+5★★◆◆★◆.84PCT。从战略角度来看■■★★，泰国工厂出口至美国关税相比国内产品出口关税更低、不受中美贸易摩擦影响■◆◆★■，且享有关税及其他税收优惠■◆■■◆，可以降低公司的价格压力及市场准入障碍，提升公司产品在国际市场的价格优势及利润空间；另一方面，布局海外生产基地能够帮助公司规避未来潜在的贸易摩擦风险，灵活规划产能应对全球贸易环境变化，提升抗风险能力。 投资建议 我们预计2024-2026年归母净利润分别为2.72、3.56、4.60亿元（前值为2◆■.72、3■◆◆.57、4.60亿元）■◆★■，同比增速为41.1%◆◆◆◆、30.9%★◆◆、29.0%。当前股价对应PE分别为21、16■★◆◆■◆、12倍■◆。维持“增持”评级■★■。 风险提示 （1）项目投产进度不及预期； （2）产品价格大幅波动■◆■◆★； （3）装置不可抗力的风险； （4）审批政策变化风险；

　　百龙创园(605016) 事件：公司公布2024年业绩快报。2024年，公司实现营收11.52亿元，同比+32.64%；实现归母净利润2.49亿元★■，同比+29.20%；实现扣非归母净利润2◆★■◆.35亿元，同比+33.64%◆◆■。其中，24Q4公司实现营收3.31亿元，同比+54.45%；实现归母净利润6677万元■★，同比+29.25%；实现扣非归母净利润6179万元★■■★，同比+46.39%。 点评： Q4收入业绩再创新高◆◆，扣非净利润表现优异★◆■◆◆■。公司产能2024年5月投产后持续释放★■◆，带来收入端的历史新高。考虑到产能利用率的同步提升◆■◆■★◆，我们推测公司毛利率在Q4同样获得提升■★★◆★★。利润端看，公司基本实现我们此前的预期，同时扣非归母净利润增速表现十分优异。根据我们推测，利润端归母净利润增速和扣非归母净利润增速的差异可能来自于 23Q4其他收益过高导致。 经营稳步提升★◆■◆，全年顺利收官。根据公司公告★■■◆◆，全年业绩增长一方面来自于境内外客户需求增长导致公司产品销量增长；另一方面来自于2024年5月份公司年产30000吨可溶性膳食纤维项目和年产15000吨结晶糖项目投产，产能释放带动销量和收入增加■■■。 盈利预测与投资评级：预期压制因素解除，把握上升机遇。公司出口业务占比较多■◆■，主要出口地之一为美国■★★◆★★。因此，近期美国出台对华产品加征10%关税政策后，我们认为短期业绩压制因素已经解除，后续如继续提升关税，对公司利润端也影响很小。公司当前股价对应估值仍处于历史估值区间偏低位置，而基本面表现持续出色，我们建议把握低估机遇■★。我们预计公司2024-2026年EPS为0.77/1★◆◆◆.03/1.38元，分别对应2024-2026年26X/19X/14X PE◆■◆◆，维持对公司的“买入”评级。 风险因素◆■◆■■：食品安全问题，行业竞争加剧，关税加征超出预期

　　百龙创园(605016) 事件 公司发布2024年半年报，2024年上半年实现营收5.31亿元■■★，同比+28.73%，归母净利润1.20亿元，同比+31.24%◆◆;2024年2季度公司实现营业收入2■◆◆★.79亿元，同比+27■■◆◆◆■.93%，环比+10.76%，归母净利润0.66亿元，同比+41.51%■★◆，环比+23◆◆■◆■★.30%◆◆★■■，业绩符合预期。 分析 公司膳食纤维业务和健康甜味剂业务保持稳定增长■■◆。分业务来看，2024年2季度■■★★，公司益生元系列业务实现营业收入7951万元◆◆★，环比+8■★★.73%；公司膳食纤维系列业务实现营业收入1.53亿元◆■■，环比+12.85%；健康甜味剂系列产品实现收入3548万元，环比+46.34%■★★◆◆■。 公司新项目带来新一轮增长★◆■■。根据公司年报披露，公司“年产20000吨功能糖干燥项目”已于报告期内全面投产,该项目建成后年可生产8◆◆★■■◆,000吨低聚果糖（粉体），5,000吨抗性糊精（粉体）■■★◆★，7,000吨聚葡萄糖产品（粉体）。◆■★■◆“年产30,000吨可溶性膳食纤维项目”和“年产15000吨结晶糖项目”在5月29号公告顺利投产。 新产品量产并获得客户认可◆★■。公司重点推出异麦芽酮糖■◆■◆★、水苏糖等高端产品，并得到了客户认可◆■★◆◆，丰富产品结构★◆★■■，提升公司综合竞争力，报告期内公司异麦芽酮糖、水苏糖产品逐步实现规模化销售，带动公司收入和业绩持续增长★◆◆★■★。 盈利预测★★◆■◆◆、估值与评级 我们预测2024-2025年公司归母净利分别为2◆★★◆◆.90、3.76和4.70亿元★■◆■★■。对应EPS分别为0.90、1.17■◆◆★■◆、1.46元/股，对应的PE分别为17■◆■◆■★.78X、13.72X、10◆◆.98X，维持★★■◆“买入”评级■★★。 风险提示 原材料剧烈波动风险◆■，需求不足影响销量和产品价格★■◆，新项目投放不达预期。

　　百龙创园(605016) 公司发布2024年年报及2025年一季报，2024年实现营业总收入11.52亿元，同比增长32.64%；归母净利润2.46亿元■★★★◆，同比增长27★★◆.26%；扣非归母净利润2.31亿元，同比增长31■◆◆.72%。其中，第四季度营收3.31亿元■◆，同比增长54.46%，环比增长14■◆.61%；归母净利润0■◆★.63亿元，同比增长21■◆★◆.97%■◆★◆★，环比降低0.04%★■★■。2025年一季度公司营收3.13亿元◆■★★◆，同比增长24.27%◆◆★◆◆；归母净利润0.81亿元◆■，同比增长52◆◆★■.06%■★★◆。看好公司在功能糖优质赛道的良好成长性，维持买入评级★★★◆◆。 支撑评级的要点 2024年各主要品类营收均保持较高增长，膳食纤维收入增速达40%以上。2024年5月公司“年产30,000吨可溶性膳食纤维项目”、“年产15,000吨结晶糖项目”全面投产★★■■■，对公司年内产品产能及盈利能力带来积极影响，叠加境内外客户需求增长★◆◆■★，2024年公司收入逐季提升◆◆■◆。全年公司营业总收入同比提升32★◆■◆◆★.64%至11.52亿元，其中第四季度实现营业总收入3◆★◆.31亿元★■◆◆，同比/环比分别增长54★■★■★★.46%/14■★◆★◆■.61%◆◆★◆。分产品看，2024年公司膳食纤维、益生元■◆◆★、健康甜味剂产品分别实现收入6◆◆◆★.24亿元■■◆★■、3.22亿元、1.56亿元，分别同比+40.42%、+25.43%、+13★■.85%，毛利率分别为41.60%、27★◆★◆◆■.97%★■◆★◆■、19.04%，分别同比+2■◆■★.64pct◆■★◆、-0★★■■■.89pct★■◆◆■、-5■◆■◆■■.36pct。分区域看■◆★★，2024年公司境内◆◆■、境外地区分别实现收入4.09亿元、6.98亿元，同比分别-1◆◆★★■■.19%、+58.42%，境外收入占比同比提升11.49pct至63◆■★■.08%★◆★。 2025Q1营收同比高增，业绩增速高于收入。2025年一季度公司实现营业总收入3.13亿元，同比、环比分别+24◆★.27%、-5★◆★★.42%；归母净利润0.81亿元◆★■◆★■，同比■◆◆◆◆、环比分别+52◆◆★◆.06%、+29◆■.22%，业绩增速高于收入◆◆★■★。2025年一季度公司膳食纤维、益生元★★★■■、健康甜味剂分别实现收入1.70亿元★★★◆、0★■.86亿元★■■★、0.50亿元，同比分别+25.40%■■◆、+17.27%、+105■■◆■◆.31%，健康甜味剂收入实现翻倍增长。 毛利率持续提升■■。2024年公司毛利率为33.65%，同比提升0.92pct★◆◆■■★，2025年一季度公司毛利率同比提升5.99pct至39.74%■■◆★，我们判断毛利率提升主要来源于★◆◆◆：1.新项目投产减少产线切换成本并实现部分原料自产；2★■■◆◆.产品结构中高附加值产品占比提升。公司2024年费用率保持稳健，销售/管理/研发/财务费用率分别为2.96%/2.90%/3.86%/-0.68%◆◆■，分别同比-0.08pct/+0.44pct/+0◆★.11pct/-0◆★★◆.03pct。净利率方面，2024年公司净利率为21.33%，同比降低0.90pct，2025年一季度公司净利率为25.99%，同比提升4.75pct。 立足大健康赛道，项目投建及新品开发推动公司收入、业绩增长■◆。2024年公司项目顺利投产，实现营收高速增长、盈利能力提升◆■，目前公司在建项目包括“功能糖干燥扩产与综合提升项目”、“泰国大健康新食品原料智慧工厂项目”，建成后有望进一步缓解公司产能压力、增强公司客户服务能力和国际竞争力。此外，公司持续丰富产品结构，2024年重点推出异麦芽糖醇、结晶果糖等产品并实现量产，看好公司在功能糖领域的高成长性。 估值 2024年新建项目顺利放量■★★■■◆，公司收入、业绩增长势头良好，调整公司2025-2026年盈利预测，并给予2027年盈利预测，预计2025-2027年公司EPS分别为1■★.05元、1■■◆★.34元◆★、1.63元，对应PE分别为25.8倍、20.2倍、16◆■★◆◆.6倍，维持买入评级。 评级面临的主要风险 竞争加剧导致毛利率下降■◆★◆■◆；新项目投产进度不及预期◆★◆◆；关税风险等★■★★◆。

　　百龙创园(605016) 事件：公司发布2024年三季报。24Q1-3，公司实现营业收入8.20亿元■◆，同比+25.48%；归母净利润1★■◆◆.83亿元，同比+29.19%◆★；实现扣非归母净利润1◆■.73亿元★■，同比+29.60%。其中，24Q3公司实现营业收入2■★◆■.89亿元◆■■，同比+19.92%◆★■◆；归母净利润6303万元◆★，同比+25.46%◆■★★★；实现扣非归母净利润6160万元，同比+27.08%。 点评： 收入稳步增长，膳食纤维和阿洛酮糖表现亮眼。分产品看，Q3益生元系列◆■◆、膳食纤维系列、健康甜味剂系列和其他淀粉糖醇分别录得收入8177万元、1.51亿元★★、4547万元和105万元◆★■，同比分别+8★★◆■◆.94%■★■、+22■★■★.52%、+29.91%和-78.79%。分区域看，Q3公司国内、国外收入分别达1◆★■★.12亿元和1.77亿元，同比分别-4.0%和+42.6%，国外产品维 持高增。 毛利率略有下滑，归母净利润增速稳定。毛利率端■★◆★，Q3公司毛利率达32.52%■★■◆★◆，同比-1■◆★.16pct，考虑到产品结构正逐步提升，我们推测系新产能转固后折旧拖累了毛利率。费用端★◆■★★★，销售费用率◆★◆■★★、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别同比-0.66pct、+0.72pct◆■★■★■、-2.02pct和+0.44pct。叠加本期所得税偏少带来的优势，Q3公司归母净利润率同比+0.97pct，利润增速快于收入增速。 高管完成增持■★，公司计划发行可转债★■■。8月16日■■■★，公司实控人及部分董事和高管基于对公司未来发展前景的信心和对公司股票长期投资价值的高度认可★■■◆，同时为了维护广大股东的利益，提升投资者的信心◆◆◆，计划以自有资金、自筹资金增持公司股票共500-1000万元◆◆■，并于10月11日增持完毕。9月21日，公司公布可转债预案，拟募集不超过7.8亿元用于泰国大健康新食品原料智慧工厂项目、功能糖干燥扩产与综合提升项目和新食品原料应用国际研发中心项目。三个项目的建设有望进一步提升公司在原料端◆■◆◆、生产端和销售端的竞争力，为公司的国际化发 展进一步打开空间■★。 盈利预测与投资评级：新产能如期运营，把握低估机遇★■。公司新产能已正式运营，我们认为后续公司整体产能利用率有望持续提升■■★◆★。当前公司股价对应估值处于历史估值区间偏低位置，而基本面表现持续出色，我们建议把握低估机遇◆◆★◆■。我们预计公司2024-2026年EPS为0.78/1.04/1.39元★★◆■★，分别对应2024-2026年23X/17X/13XPE，维持对公司的■■★★◆“买入”评级★◆◆★。 风险因素：食品安全问题，行业竞争加剧

　　百龙创园(605016) 核心观点 2024年公司实现归母净利润2.46亿元，同比增长27%；2025年一季度公司实现归母净利润0.81亿元，同比增长52%。2025年4月29日，公司发布2024年年度报告及2025年一季报。公告显示■■◆■■◆，报告显示，2024年公司实现营业总收入11.52亿元■★■■◆，同比增长32.64%；实现归母净利润2.46亿元■■★★★，同比增长27.26%；实现扣非净利润2.31亿元，同比增长31.72%。2025年一季度，公司实现营业收入3■★■.13亿元，同比增长24★★.27%；实现归母净利润8141.96亿元■★■◆■◆，同比增长52.06%；实现扣非后归母净利润8198★◆★◆★■.72亿元，同比增长59.98%◆◆★★。2024年5月★■◆■★，公司“3万吨膳食纤维项目”与“1.5万吨结晶果糖项目”投产■◆★■◆★，公司营收★◆■■■■、利润实现持续增长。2024年全年★◆■★◆，公司销售毛利率为33■■◆.65%■★◆◆■■，同比提升0.92pct；销售净利率为21◆◆◆★.33%，同比下滑0★★.90pct。2025年一季度■◆★■★◆，公司销售毛利率为39◆★.74%★■◆★■★，同比提升5■★◆★◆.99pct，环比提升4.82pct；销售净利率为25★■◆.99%，同比提升4◆★■■■.75pct，环比提升6.97pct。 膳食纤维营收快速增长，阿洛酮糖营收占比稳步提升。公司主营业务包括益生元■◆■◆★■、膳食纤维、健康甜味剂和其他淀粉糖（醇）四类■◆。2024年公司益生元系列产品实现营业收入3■★◆◆.22亿元，同比增长25★◆.43%■◆◆；公司膳食纤维系列产品实现营业收入6★★★■◆◆.24亿元，同比增长40.42%，主要是下游需求增长带动公司抗性糊精和聚葡萄糖在食品饮料客户销售持续增长★■◆，使得公司膳食纤维系列产品销量及销售收入快速增长；健康甜味剂系列产品实现收入1◆◆.56亿元，同比增长13◆■■.85%，主要得益于境外市场对阿洛酮糖需求的增长所致，阿洛酮糖在公司主营业务收入的比重提升至14.12%，已经成为公司重要的业务板块和收入利润来源。 2025年一季度★★◆，公司益生元板块实现收入8575.45万元，同比提升17.27%；膳食纤维板块实现收入1■■■◆.70亿元，同比提升25.40%；阿洛酮糖板块实现收入4978.67万元，同比提升105.31%★■。随着■★★◆■“3万吨膳食纤维项目★■★■■”与◆■“1.5万吨结晶果糖项目★★”的持续爬坡，公司膳食纤维及阿洛酮糖板块营收快速增长■◆★◆。 “功能糖干燥扩产项目”■◆■■★■“泰国大健康项目”积极推进，未来将持续为公司增利★■◆■■。公司自成立以来长期深耕健康甜味剂以及益生元系列产品的研发、生产领域，先后推出异麦芽酮糖以及低聚半乳糖产品并得到客户的广泛认可。但目前公司产能利用率已趋近饱和★■★◆■，尽管公司具备柔性生产能力，但现有产线已无法满足新产品的生产需求，产能瓶颈问题凸显，公司亟需提升生产能力以进一步扩大业务规模◆★。◆★★■★◆“功能糖干燥扩产与综合提升项目”拟新建智慧化生产车间◆◆★★★★，引进先进生产设备◆◆■◆■★，扩大异麦芽酮糖产品产能以更好地满足市场需求■◆，抢占市场份额。同时，该项目亦将适度补充公司低聚半乳糖产品产能，助力公司保持稳健、科学的产品扩张节奏，实现业务长期、可持续增长。截至2025年4月■◆★，该项目处于设备安装阶段★◆■，项目建成达产后，可实现年产1★◆◆◆★.1万吨异麦芽酮糖、1800吨低聚半乳糖和200吨乳果糖的生产能力■■◆★◆。 公司投资建设泰国生产基地项目有利于发挥自身品牌、技术开发和市场营销优势，增强海外客户服务能力，提高海外市场开拓能力■★★◆，降低公司生产成本和关税水平◆◆◆◆★■，避免未来潜在的贸易风险，提升公司盈利能力和核心竞争力◆◆★■◆。截至2025年4月★◆，该项目处于筹划阶段，预计今年第二、三季度开始动工建设，项目建成达产后，可实现年产1.2万吨晶体阿洛酮糖◆◆、7000吨液体阿洛酮糖★◆■、2万吨抗性糊精和6000吨低聚果糖，旨在提高产品质量和自动化生产水平，加快客户响应速度，增强自身综合能力和深化自身发展战略。 阿洛酮糖国内审批持续推进，海外市场规模稳步增长◆■■。2020年国家卫健委首次受理D-阿洛酮糖作为新食品原料的申报，2023年5月“D-阿洛酮糖-3-差向异构酶”获批列入食品工业用酶制剂新品种，该酶制剂是阿洛酮糖生产的重要酶制剂，对D-阿洛酮糖安全合规进入新食品原料领域具有里程碑意义◆◆■★◆★，2024年3月、2024年10月另有两类酶制剂获批。2025年3月21日，国家卫健委启动D-阿洛酮糖新食品原料行政许可征求意见，意见反馈截止日期为2025年4月20日。这是中国对D-阿洛酮糖的第7次申报，其关键酶制剂（D-阿洛酮糖-3-差向异构酶）此前已通过审批★◆◆★■，为产业化铺平了道路，此外，《健康中国行动》将功能性代糖纳入重点支持目录，2025年专项补贴超5亿元★■★★■，以满足慢性病防控的“饮食干预”刚需，为阿洛酮糖等代糖产品的发展提供了政策支持。市场规模方面★★■，根据百龙创园年报数据★◆■■，全球阿洛酮糖市场规模已由2019年的0■★★◆◆◆.33亿美元增长至2023年的1■★.73亿美元◆◆■■■，年复合增长率为33.26%。随着需求增大和各国获批进程加快，预计2030年全球阿洛酮糖市场规模将增长至5★◆◆.45亿美元。 风险提示■■★★◆◆：新建项目投产进度★◆、爬坡进度不及预期的风险；原材料价格大幅波动的风险；市场竞争加剧的风险◆◆★◆■■；产品价格大幅下降的风险；下游需求不及预期的风险■★★★★■。 投资建议： 公司在益生元、膳食纤维、健康甜味剂（阿洛酮糖）领域处于我国领先地位■◆■■，产品定位中高端，终端客户包括农夫山泉、娃哈哈、QUEST等海内外食品饮料行业龙头企业，目前公司在产产品销售供不应求★★◆◆■，价格稳定，3万吨膳食纤维、1.5万吨结晶糖、功能糖干燥扩产、泰国大健康项目的陆续投产将在2025-2027年逐年增厚公司营收与利润★★■。考虑到此前我们对公司新项目的投产◆◆★■、爬坡进度相对乐观，我们谨慎下调对公司2025-2026年的盈利预测，新增2027年盈利预测：预计2025-2027年公司归母净利润分别3.46/4.31/5.03亿元（前值为3◆■◆.83/4.66亿元），同比增长40◆★■★★■.8%/24.7%/16.6%◆◆★，当前股价对应PE分别为19.3/15.5/13◆■.3X◆★★■★◆，维持■■★■■“优于大市”评级。

　　百龙创园(605016) 主要观点： 事件描述 2024年7月10日，百龙创园发布了2024年半年度业绩快报。公司2024年上半年实现营业收入5.32亿元，同比增长28.83%；归母净利润1■★★◆◆★.14亿元◆★■★◆■，同比增长25.29%，扣非归母净利润1.06亿元，同比增长24.66%。 24H1业绩同比增长，主要产品需求增加 公司24H1业绩同比增长◆◆■★★■，新产能投放后带动销量与收入同步上升。其中2024Q2实现营业收入2◆■★■★.80亿元■■★■，同比增长28★★★■■◆.11%，环比增长10■★■.92%；归母净利润0.61亿元，同比增长29.89%，环比增长13.17%，扣非归母净利润0.55亿元★◆■★◆★，同比增长23★■■.61%，环比增长6.62%。百龙创园膳食纤维系列产品价格稳定，叠加国内市场渗透率不断提高★■■◆◆、下游需求增加，新释放产能将被市场有效消化；健康甜味剂系列产品境外需求快速增加，拉动公司业绩实现进一步增长。 主要产品新产能投产■■★★，公司产能大幅增加 膳食纤维及结晶糖项目正式投产，解决产能不足带来的发展限制与间接成本问题，为公司成长提供产能支持。据5月29日公司公告，“年产3万吨可溶性膳食纤维项目”和“年产1.5万吨结晶糖项目（10000吨结晶果糖◆◆★★★，5000吨阿洛酮糖）◆◆★★”已全面投产★■◆■。此前公司膳食纤维系列产品产能利用率持续饱和，2020年年产能1.5万吨，利用率已达120.82%，及时扩产为公司扩大经营规模提供了产能支持。同时，产能不足也迫使公司产线进行柔性化生产以满足日益增长的市场需求◆★■◆■■。扩大产能有利于减少转产■◆★◆，降低其中停工、调试等环节的成本。此外★■■◆◆，产品中结晶糖既可外销又可作为原料自用◆★■◆■，投产后将使得公司生产链条得到进一步延伸、价值链进一步提高，为拓宽产品矩阵■◆◆★★、优化收入结构奠定坚实基础■■■★。 持续优化产品布局，高附加值产品接力创造业绩增量 公司秉持“高附加值产品”战略，持续优化产品布局。公司主要产品膳食纤维市场增速明显◆★★◆◆◆，据中研网数据◆★◆◆◆■，2023年中国膳食纤维市场规模达到了128.51百万美元，预计年复合增长率（CAGR）约为14.22%★■◆■，增长态势有望保持。百龙创园23◆■■◆■、24年新投产抗性糊精产能共1.5万吨/年，聚葡萄糖产能2万吨/年★◆◆■★，有利于公司在成长的市场中保持自身优势地位。健康甜味剂阿洛酮糖热量低、口感好，是蔗糖的替代品★◆★★、在国内市场潜力巨大。公司自2019年布局阿洛酮糖，主要在境外创收，随着国内关于D-阿洛酮糖纳入食品原料的审批进度提升，阿洛酮糖国内市场有望成为公司未来又一重要利润来源。 投资建议 我们预计2024-2026年归母净利润分别为2.72、3.57■■、4.60亿元，同比增速为41.1%、31■★★◆★■.0%■■★★◆、28.9%■★◆■。当前股价对应PE分别为23、18、14倍。维持“增持”评级。 风险提示 （1）项目投产进度不及预期； （2）产品价格大幅波动◆■■■； （3）装置不可抗力的风险； （4）审批政策变化风险；

　　百龙创园(605016) 事件： 公司发布 2024 年三季报， 前三季度公司实现营收 8.20 亿元■■◆◆， 同比+25★◆★.48%， 归母净利润 1.83 亿元， 同比+29★◆◆★■.19%， 扣非归母净利润 1.73 亿元★◆■★★◆， 同比+29.60%； 24Q3 实现营收 2■★◆★.89 亿元， 同比+19.92%， 环比+3◆■★★◆.51%，归母净利润 0.63 亿元★★★◆■■， 同比+25■★■★★.46%， 环比-4.53%★★■◆◆， 扣非归母净利润 0★■.62亿元， 同比+27.08%■★◆， 环比+2.55%。 甜味剂品类同比快增环比提速， 阿洛酮糖开始放量◆◆■。 分产品看★■◆■◆■， 24Q3公司益生元/膳食纤维/健康甜味剂分别实现收入 0.82/1.51/0.45 亿元， 同比+8■◆◆■.95%/+22■★■★★.52%/+29.89%， 主营收入占比分别为 29.23%/54◆★◆◆◆.14%/16★★◆★.25%，健康甜味剂增速环比提升显著（Q2 同比-19.03%）★★◆★★， 益生元及膳食纤维增速有一定放缓。 分区域看， 24Q3 公司境内/境外分别实现主营收入 1◆★■◆.03/1.77亿元， 同比-10.11%/+42.55%★★★◆■， 占主营收入 36.87%/63.13%★◆■★， 境外收入高增贡献主要增量， 推测系阿洛酮糖放量贡献海外收入■★■◆。 新产线转固折旧小幅扰动盈利能力◆■， 整体表现稳中向好。 24Q3 公司毛利率为 32.52%， 同比/环比分别-1.16/-0.70pct★■◆★， 毛利率小幅下行推测主要系公司新产能 5 月 29 日投产后折旧增加（公司固定资产从 Q1 末 3◆■★.18 亿元上升至 Q3 末 8.99 亿元）★★■★◆。 从成本角度看◆■★★◆， 24Q3 公司主要采购原料玉米淀粉/一水葡萄糖/蔗糖/木薯淀粉采购单价分别同比-10.05%/-7◆★★.28%/-10★◆.52%/-10◆★◆■.44%， 结晶果糖 Q3 停止采购主因新产能投产后公司已具备自产能力。费用方面， 24Q3 年公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.67/+0.71/-2.02/+0.44pct,环比+0◆★★.31/-0.00/-1.28/+0★■■.08pct， 研发费用率变动较大推测系阶段性研发投入波动◆■■。 整体来看， 公司 24Q3 实现归母净利率 21.81%， 同比+0.96pct， 环比-1.84pcts★■■◆■★； 扣非归母净利率 21.31%★◆★◆■， 同比+1■★◆◆◆.20pcts■◆■， 环比-0.20pct， 盈利能力整体稳定， 利润率有望伴随新产线产能利用率爬坡带来的规模效应逐步提振。 发布可转债募资预案★★★， 新添海外产能扩张◆★■★■。 9 月 20 日， 公司发布公告，拟发行可转债募资不超过 7.8 亿元， 用于泰国工厂（新增 1.2 万吨晶体阿洛酮糖、 0◆■.7 万吨液体阿洛酮糖、 2 万吨抗性糊精、 0.6 万吨低聚果糖产能）、美国国际研发中心、 功能糖干燥扩产和综合提升（8 月 29 日公告已披露）共三个项目建设★◆■。 其中， 泰国工厂具备原料产地属性及规避潜在贸易摩擦等优势★■★★， 而美国研发中心可强化公司全球市场市场前沿技术及发展趋势的把握， 也能与泰国工厂形成良好协同效应◆◆， 提升国际客户的研发服务对接能力。 盈利预测与投资建议： 基于三季报业绩◆◆■■★★， 我们下调此前盈利预测◆★◆◆， 预计公司24-26年公司归母净利润为2.57/3.44/4.52亿元（前值为2.78/3.79/4.94亿元）， 同比+33%/+34%/+31%， 对应 24-26 年 EPS 为 0.80/1.07/1.40 元◆★■■◆★， 对应 PE 为 22x/17x/13x。 维持“买入” 评级。 风险提示： 下游需求不及预期◆★■★◆★； 产能建设不及预期； 行业竞争加剧风险★■； 原材料价格波动风险； 汇率风险。

　　百龙创园(605016) 主要观点： 事件描述 2025年4月30日■◆★，公司发布2024年年度报告，公司2024年实现营业收入11★◆◆★■◆.52亿元★■◆，同比+32.64%；实现归母净利润2◆★◆.46亿元■◆，同比+27.26%■◆★■★◆；实现扣非归母净利润2.31亿元，同比+31.72%。其中★■■，2024年第四季度公司实现营业收入3.31亿元，同比+54.46%/环比+14.61%；实现归母净利润0■◆★◆.63亿元，同比+21.97%/环比-0.04%；实现扣非归母净利润0.58亿元，同比+38.44%/环比-5■★◆◆.15%。 2025年一季度实现营业收入3.13亿元，同比+24★◆★★.27%/环比-5.42%；实现归母净利润0.81亿元，同比+52.06%/环比+29★★◆■★■.22%；实现扣非归母净利润0.82亿元，同比+59.98%/环比+40.32%。 产能释放拉动销量上涨，全年营收利润实现双丰收◆◆◆★■★。 新增产能顺利投产伴随下游需求增长，有力支撑业绩上行。2024年★◆★◆★，公司实现营业收入11■◆◆◆■★.52亿元，同比+32.64%◆★■■■◆；实现归母净利润2.46亿元，同比+27◆■■★■.26%★★◆■◆◆；实现扣非归母净利润2.31亿元◆■◆■，同比+31.72%。公司主营业务中，益生元系列、膳食纤维系列和健康甜味剂系列产品分别实现营收3■★★◆◆★.22◆◆★★★、6.24、1.56亿元◆★■，分别同比+25■■■★★◆.43%、+40.42%、+13.85%；分别实现毛利率27.97%、41.60%、19.04%，分别同比-0.89pct◆★、+2★■◆.64pct、-5.36pct★★■。 2024年5月29日★◆，公司3万吨膳食纤维■★◆■、1万吨结晶果糖、5000吨阿洛酮糖项目均顺利投产，新增产能释放伴随境内外客户需求增长，推动公司销量上涨，为业绩增长提供强劲支撑★◆★。2024年，公司主营产品益生元系列、膳食纤维系列和健康甜味剂系列分别实现产量3★★◆★■■.04、4.59、0.95万吨，分别同比+55.61%◆■◆■◆、+6.27%、+50★◆.97%；分别实现销量2.69★◆★■■■、4.62◆◆★◆◆、0.76万吨，分别同比+24.28■◆、+8.49★■★■、+21.07%。 同时，公司年产1◆★■■◆.5万吨结晶糖项目投产进一步降低了阿洛酮糖产品的生产成本◆■◆■★◆，盈利能力持续提升；在阿洛酮糖市场竞争加剧的环境下★◆■■■，公司有望通过成本优势释放利润弹性。 D-阿洛酮糖预将获准上市，有望助力公司实现国内放量盈利 D-阿洛酮糖有望于上半年获准上市■◆★◆，将助力公司创造业绩增量◆◆■★★★。2025年3月21日，国家卫健委发布4类新食品原料征求意见■★★◆◆，其中★■◆■◆，D-阿洛酮糖作为低热量、天然健康的甜味剂，有望获准上市。该政策突破标志着阿洛酮糖在国内市场的合法化迈出关键一步★■■，阿洛酮糖国内需求有望快速释放。公司作为阿洛酮糖龙头企业，兼具技术优势和规模化生产能力，该政策落地将进一步为公司成长赋能。 长期来看，公司持续布局产能扩张计划，有望率先受益于市场扩容◆◆■■★。2024年5月，公司30000吨膳食纤维、1万吨结晶果糖◆★■、5000吨阿洛酮糖项目投产。同时，公司布局泰国生产基地，有望享受当地关税优惠并降低生产成本。2024年9月，公司拟发行可转债募资用于泰国工厂★◆，建设期持续36个月，计划新增1■★.2万吨晶体阿洛酮糖■◆★★★◆、7000吨液体阿洛酮糖、2万吨抗性糊精、6000吨低聚果糖产能；随着未来泰国工厂新产能陆续释放，将为公司业绩带来新增长点，利润有望持续上扬。 政策利好与市场扩容共振，为业绩上行提供有力支撑。 2025年4月9日◆★■■■，商务部、国家卫生健康委等12部门联合印发了《促进健康消费专项行动方案》。该方案明确提出，要提升健康饮食消费水平，指导城乡基层医疗卫生机构为高血压、2型糖尿病、高脂血症、肥胖症等患者提供合理膳食和科学运动指导要点。在此背景下，公司多元化的产品矩阵具有较强竞争优势，主营产品膳食纤维系列与健康甜味剂系列都满足市场对健康食品的需求，契合政策导向与市场需求◆◆■★■◆，有望在政策红利和市场扩容的双重驱动下◆◆■■，持续推动公司业绩增长。 投资建议 我们预计2025-2027年归母净利润分别为3.38、4◆■■★◆★.12■◆、5★■◆◆.37亿元（2025-2026年前值为3.57■◆★■◆★、4◆■.60亿元），当前股价对应PE分别为20、16、13倍■◆★。维持“增持”评级■◆★。 风险提示 （1）项目投产进度不及预期◆■★■■； （2）产品价格大幅波动； （3）装置不可抗力的风险； （4）审批政策变化风险；

　　百龙创园(605016) 公司立足于功能糖赛道■◆★，客户结构优秀，不断完善产品布局、优化产能。肠道健康与减糖需求共同促进行业持续扩容，公司具备多品类规模化生产能力◆◆■■★■，在抗性糊精等产品方面具备领先优势■■。中长期来看，公司持续研发拓展新品及海外产能布局有望打开成长空间。首次覆盖★■★★◆，给予买入评级■★★。 支撑评级的要点 功能糖领军企业，近五年收入业绩保持高增长。公司深耕功能糖行业近二十年★★★★，不断丰富产品种类◆■，形成益生元、膳食纤维、健康甜味剂、其他淀粉糖（醇）四大系列产品，客户涵盖国内外知名食饮◆■◆、保健品企业。2019-2023年，公司营业收入由4■◆■.21亿元增长至8.68亿元◆★◆★◆■，CAGR为19.83%■■★■◆■；公司归母净利润由0■★★★★◆.83亿元增长至1.93亿元■◆★◆★，CAGR为23.49%。2024Q1-Q3★◆◆◆■，公司营收同增25.48%至8.20亿元，归母净利润同增29■★.19%至1.83亿元，维持较高增长。 膳食补充剂市场空间有望扩大◆◆■，多品种布局充分受益。作为膳食补充剂■★■◆■，益生元及膳食纤维对人体健康的积极意义不断被发掘。在消费者认知强化、食饮产品健康升级及相关政策共同驱动下，益生元及膳食纤维规模有望持续扩张。根据中国食品添加剂和配料协会预计，2026年全球、我国益生元产值将分别达到185★★★◆◆.48亿元、38.14亿元★◆★★★，2020-2026年CAGR分别为4.86%■★■◆、7◆◆◆◆■■.80%■■；根据QYR Research数据，2023年全球、我国膳食纤维行业收入分别为37亿元、9亿元★◆★◆★■，预计2024-2030年CAGR分别为10.03%、13.22%。公司在多个细分品种内占据领先地位，充分受益膳食补充剂行业扩容。 新型代糖大有可为■■，公司具备技术领先优势。相比于其他天然甜味剂，阿洛酮糖具有■★◆：1）降脂减肥、调控血糖★★、预防和治疗2型糖尿病及其并发症等生理功能2）稳定性较强且可以发生美拉德反应，可以应用于烘焙等食品领域■★◆◆■。根据GlobalMarket Insight机构统计◆■，2023年全球阿洛酮糖市场规模为1.28亿美元◆★★★■★，预计至2032年将达到4.40亿美元★◆◆◆★，期间CAGR为14.60%。当前，美、日★◆■★■、韩等国家均已批准阿洛酮糖作为食品原料使用★★■，我国尚处于审批进程中★◆■◆■★，公司阿洛酮糖全部为出口产品。未来国内审批通过后，或将带来国内需求释放◆■◆。公司生物酶转化法制备阿洛酮糖具有技术领先优势■★，转化率及生产成本控制领先市场◆■◆。 新产能陆续释放，布局泰国生产基地打开第二增长曲线万吨结晶糖项目投产■★，打破产能限制。中长期来看，公司具备持续研发★◆、推出新品能力，并保持每年2-3款新品推出节奏★■◆，有望持续打造明星单品。此外，公司布局泰国生产基地■◆◆，有望享受当地原料成本及关税优势，更好地拓展国际客户并在一定程度上降低潜在贸易摩擦★◆■■■，打造“第二个百龙创园”的增长曲线。 估值 基于公司各产品收入增长及综合盈利能力◆★■，预计公司2024-2026年归母净利润为2.50亿元、3.32亿元■★◆◆★、4◆◆■★.41亿元■★◆，对应市盈率为21.5倍、16.2倍、12.2倍。首次覆盖，给予买入评级。 评级面临的主要风险 项目建设不及预期、贸易政策不确定性、客户开拓不及预期、行业竞争加剧◆★◆■。

　　百龙创园(605016) 事件：公司公布2024年年报及2025年一季报。2024年，公司实现营收11.52亿元，同比+32.64%；实现归母净利润2★★■■■.46亿元，同比+27■■★.26%；实现扣非归母净利润2.31亿元★◆■，同比+31.72%◆◆■■■。其中，24Q4公司实现营收3.31亿元，同比+54.46%■■；实现归母净利润6301万元，同比+21.97%■◆■■；实现扣非归母净利润5843万元■★◆★，同比+38.44%。25Q1，公司实现营收3★◆■★■★.13亿元，同比+24.27%◆◆■◆★◆；实现归母净利润8142万元，同比+52.06%；实现扣非归母净利润8199万元，同比+59■■■.98%★◆■。 点评★■◆◆★： 24Q4海外收入高增，净利润显著提升。分产品看，Q4益生元系列、膳食纤维系列、健康甜味剂系列和其他淀粉糖醇分别录得收入8807万元、1◆◆.84亿元、5103万元和37万元，同比分别+16★★★■.14%◆■★★、+70.80%■◆★■■★、 141◆■.05%和-90.89%。分区域看，Q4公司国内■■◆◆、国外收入分别达2.20亿元和1.03亿元，同比分别+160■■◆.47%和-10.77%。伴随公司产能端的持续释放，下游膳食纤维和海外阿洛酮糖的旺盛需求拉动公司Q4收入高增。24Q4毛利率达34★■★.92%★■，同比+5.76pct■■■，我们推测主要系产品结构提升和原料成本下降所致◆■◆◆。24Q4费用率相对增长■★，销售费用率★★、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别同比+0.69pct★★◆★◆■、+0.32pct■★■◆、+2★★■■.04pct和-0.18pct★★■■，我们推测系年底费用结算所致■■◆◆。此外★◆，Q4其他收益/收入同比-3.13pct，主要系政府补助有所减少；公允价值变动净损益/收入同比-0.88pct■★，主要系交易性金融资产同比减少所致★◆◆■★。叠加同比增长的当期所得税费用，公司Q4归母净利润同比仍显著提升★◆■★★。 25Q1收入持续兑现，净利润再创新高◆★★■★。分产品看，Q1益生元系列◆★◆、膳食纤维系列、健康甜味剂系列和其他淀粉糖醇分别录得收入8575万元、1.70亿元■■■、4979万元和186万元，同比分别+17■■■★.26%■◆、+25.39%■★■◆■◆、+105.28%和+10.71%★◆■★◆。分区域看，Q1公司国内■■■★、国外收入分别达2.12亿元和9515万元■■◆★，同比分别+56.09%和-3◆◆★■★◆.52%。海外需求持续放量，阿洛酮糖景气度高。25Q1公司毛利率达39■◆.74%◆★■★■◆，同比+5◆◆.99pct，我 们推测系产品结构提升，新产线阿洛酮糖工艺优化导致毛利率提升，以及成本下降的综合影响★◆■。Q1费用率端相对稳定，销售费用率、管理费用率★■■■、研发费用率和财务费用率分别同比-1■◆★★■.24pct★★◆■■◆、+0◆★★■◆★.37pct■■◆■■◆、-0.08pct和+0.01pct★■◆◆。此外★★，公司Q1资产处置损益达284万元，同比略有增加。因此◆◆◆■，公司整体净利润再创历史新高。 新产能顺利释放◆◆◆■，新项目积极推进◆◆■■★◆。2024年5月，公司◆■★★“年产30000吨可溶性膳食纤维项目”和“年产15000吨结晶糖项目”正式投产★◆◆◆■★，24Q4和25Q1收入利润收获大幅增长★■。此外，公司“功能糖干燥扩产与综合提升项目”正积极建设，建成达产后有望进一步提升效益水平；公司“泰国大健康新食品原料智慧工厂项目”正积极推进■★◆，预计今年第二◆■、三季度动工建设，项目建成后有望降低公司成本，增强海外客户服务能力★◆■，降低关税水平■★◆■，进一步推动公司国际化战略。 盈利预测与投资评级：预期压制因素解除◆■★★◆■，把握公司成长机遇★◆★■■◆。近期，公司股价受美国对华关税政策影响★◆■◆，出现阶段性回调，当前已基本恢复至4月2日水平。我们认为关税对业绩压制预期有望逐步解除。公司当前股价对应估值仍处于历史估值区间偏低位置■★◆★，而基本面表现持续出色，我们建议把握低估机遇■★★。我们预计公司2025-2027年EPS为1.04/1■★★.36/1■★★■◆.75元，分别对应2025-2027年20X/15X/12XPE，维持对公司的“买入”评级■★◆★◆■。 风险因素：食品安全问题，行业竞争加剧■★◆★■◆，关税加征超出预期

　　百龙创园(605016) 事件：公司发布2024年半年报★■★■◆■，2024年1-6月公司实现营收5.31亿元■★◆◆★★，同比+28◆◆◆★■■.73%◆◆，归母净利润1.20亿元，同比+31■★.24%★◆★■，扣非归母净利润1.11亿元，同比+31.04%；24Q2实现营收2★◆■◆■.79亿元，同比+27★■■◆.93%，归母净利润0.66亿元，同比+41.51%，扣非归母净利润0◆■.60亿元，同比+35◆■★■■.87%。 益生元及膳食纤维拉动收入增长，Q2境外收入实现快增 分产品看，24H1公司益生元/膳食纤维/健康甜味剂/其他淀粉糖（醇）分别实现收入1★★◆■.53/2★★◆■■.88/0.60/0.03亿元，同比+43■◆■◆◆.72%/+35.44%/-26.30%/-56★■◆.63%，益生元及膳食纤维产品高增拉动收入快速增长★★；24Q2则分别实现收入0.79/1.53/0.35/0.01亿元，同比+34.42%/+37.78%/-19◆■★.03%/-62★◆.35%◆★■★，健康甜味剂降幅环比收窄。分区域看◆■◆■★，24H1公司境内/境外分别实现主营收入2■★◆■◆◆.02/3.01亿元，同比+15.80%/+29◆◆◆◆.77%；24Q2境内外分别实现1.03/1.66亿元收入，同比+3◆◆★■■.24%/+41.61%，境外客户需求增长收入高增贡献主要增量。 Q2产品结构提振毛利★★◆，费用率亦有所上升 公司24H1/24Q2毛利率分别为33.47%/33.22%，同比-0.55/+2.14pcts■◆■，24Q2毛利实现较好改善推测主要系产品结构优化★★■◆◆◆。费用方面，24H1年公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.17/+0.22/+0.09/-0.07pcts★◆■◆,整体费用率同比+0◆★★★◆■.07pct◆◆★;而24Q2四项费用率分别同比+1.14/+0■◆★◆★◆.36/+0.97/+0.01pct，,整体费用率有所上升★■★★◆，同比+2■★.48pcts，主要系人工、咨询、展会及项目研发费用增加◆■■。整体来看，公司24H1/24Q2实现归母净利率22.50%/23.64%◆◆，同比+0★◆■.43/+2.27pcts；扣非归母净利率20.95%/21.51%，同比+0★■.37/1.26pcts■◆◆。 募投产能落地又添新产能扩张，综合竞争力持续提升 5月29日，公司“年产3万吨可溶性膳食纤维项目”以及★■◆■“年产1.5万吨结晶糖项目已实现全面投产，缓解公司产能瓶颈，持续扩大产品品种★★、型号■◆★★■■。此外，公司8月29日发布关于投资建设◆◆■■★“功能糖干燥扩产与综合提升项目”的公告，拟通过自有及自筹资金投资2.12亿元新建生产车间与干燥车间，建设周期24个月，预计建成可年产1.1万吨异麦芽酮糖、1800吨低聚半乳糖和200吨乳果糖产品，此项目的投建有望持续扩充公司产能■■★★，且进一步升级、完善公司产品矩阵，提升公司市场竞争力。 盈利预测与投资建议：基于中报业绩，我们维持此前盈利预测，预计 公司24-26年公司归母净利润为2★★◆★◆■.78/3★■.79/4◆■★■.94亿元，同比+44%/+36%+30%，对应24-26年EPS为0.86/1★★■■◆★.17/1.53元，对应PE为19x/14x/11x。维持“买入★★◆”评级。 风险提示■★■◆★：下游需求不及预期；产能建设不及预期；行业竞争加剧风险■★■◆◆；原材料价格波动风险；汇率风险。